Sans véritable surprise à ce stade, la procédure de conciliation devant le tribunal de commerce de Nanterre entre une majorité des créanciers non sécurisés (3,8 milliards d’euros de dettes) et un pool d’investisseurs intéressés par recapitaliser le leader déchu de la prise en charge de la dépendance au sein duquel figure la Caisse des Dépôts et Consignations a échoué. Les deux parties s’opposent sur les conditions financières de la restructuration mais les révélations par notre confrère Les Echos des exigences de chacun sont très instructives sur la vraie valeur d’Orpea et montrent de toute évidence que la Caisse des Dépôts et Consignations, le bras droit de l’Etat en matière de financements, cherche à prendre le contrôle du groupe à un prix le plus bas possible. Les écarts entre les deux parties (créanciers non sécurisés et CDC) sur la valorisation d’Orpea se sont considérablement réduits par rapport au début des négociations, laissant ainsi espérer un accord in-fine. A ce stade, l’annonce de l’échec des discussions fait partie de la stratégie de poker à laquelle se livrent les deux « joueurs ». D’ailleurs, la CDC n’a pas fermé la porte en maintenant son offre. Quelle est-elle? Que la masse des créanciers non sécurisés convertisse les 3,8 milliards de dettes en capital à seulement 26% de leur valeur pour que la CDC, associé à des assureurs mutualistes, recapitalise Orpea à concurrence de 1,3 milliard (sur une augmentation de capital globale de 1,5 milliard) sur la base d’une valeur de la société estimée au maximum à 1 milliard (soit 15,4 euros par action). Initialement, le bras droit armé de l’Etat avait une estimation d’Orpea deux fois moins importante (500 millions). Elle a donc accepté en quelques semaines de réviser ses calculs dans une très large proportion.

La vraie valeur d’Orpea tournerait entre 1 et 1,4 milliard

De son côté, le collectif des créanciers non sécurisés emmené par des hedge funds et des sociétés de gestion (Boussard & Gavaudan, Anchorage, Eiffel, Carmignac, SPG Arkea) valorise le groupe de prise en charge de la dépendance à 1,4 milliard (soit à 23,20 euros par action et à 3,5 fois sa capitalisation boursière actuelle de 400 millions). Il accepterait une conversion de la dette en capital sur la base d’un taux de 35%. En attendant, les deux parties s’entendent sur au moins un point, la valeur d’Orpea (entre 1 milliard selon la CDC et 1,4 milliard pour les créanciers non sécurisés) dépasse très largement la capitalisation de 400 millions. Mais c’est avant les opérations de conversion de la dette et d’augmentation de capital qui seront massivement dilutives. Il est donc encore beaucoup trop tôt pour se faire une idée de la valeur de l’action Orpea une fois sa restructuration actée. Une chose est sûre, l’Etat, à travers la CDC, semble vouloir faire d’Orpea la nouvelle référence dans le secteur en matière de qualité des soins aux résidents, ce qui conduira à une dégradation des paramètres de rentabilité. Plutôt que de vouloir prendre le contrôle du groupe sans lancer d’OPA, la CDC devrait nationaliser Orpea et ses concurrents cotés en Bourse (Korian et LNA Santé). En attendant et contrairement aux allégations du nouveau directeur d’Orpea, Laurent Guillot, les actifs du groupe sont vendables. Le fonds KKR s’intéresserait à la filiale des services à domicile, Domidom. Peut-être finalement que la vente à la découpe du groupe constituerait la solution la moins pénalisante pour les actionnaires actuels.

Notre conseil : restez à l’écart d’Orpea (code : FR0000184798)