Avec une croissance organique de 5,6% de son chiffre d’affaires au troisième trimestre, Vivendi a assez nettement dépassé les attentes des analystes financiers. La performance est surtout imputable à la filiale de musique, UMG, dont les revenus ont bondi de 13,5% à données comparables, grâce à la montée en puissance des abonnements et du streaming qui fait plus que compenser la baisse des téléchargements et des ventes physiques. Dans la télévision, la tendance est beaucoup moins soutenue puisque le chiffre d’affaires de Groupe Canal+ s’est érodé de 0,2% en raison de la poursuite de l’érosion du parc d’abonnés de la chaîne cryptée en France en dépit d’un taux de résiliation de plus en plus faible. L’activité de production de Studiocanal a par ailleurs été impactée (-4,6%) par une saisonnalité défavorable de programmation de films sur le troisième trimestre (elle progresse malgré tout de 10,3% sur 9 mois). Au regard de ces éléments, d’un environnement plus compétitif (retransmission de la Champion’s League par RMC Sport) et d’un accord de retransmission plus coûteux conclu avec TF1, Canal+ atteindra difficilement son objectif d’excédent brut d’exploitation de 450 millions d’euros cette année. Il n’en sera toutefois pas trop loin. Dans la publicité, on retiendra que Havas a remonté la pente au troisième trimestre avec  une croissance organique retraitée de 2,5% après un repli de 1,4% au terme du premier semestre.

Au-delà d’une dynamique globale soutenue, le principal catalyseur pour l’action Vivendi concerne le processus d’ouverture du capital de la filiale UMG, considérée comme le joyau du groupe. Une quinzaine de banques ont été pré-sélectionnées pour identifier un ou plusieurs partenaires stratégiques. La valorisation qui sera retenue pour UMG lors de la finalisation de ces opérations, attendue dans le courant de l’année 2019, sera déterminante pour la valorisation de Vivendi. Au vu des performances toujours surprenantes d’UMG, de bonnes surprises ne doivent pas être exclues. Il y a un an, UMG était valorisé par les analystes financiers à moins de 14 milliards d’euros. Aujourd’hui, on évoque un chiffre supérieur à 20 milliards, voire 25 milliards, ce qui n’est pas négligeable par rapport à la capitalisation boursière de Vivendi d’environ 29 milliards d’euros. En choisissant de privilégier des partenaires stratégiques plutôt qu’une simple introduction en bourse pour UMG, Vivendi se donne plus de chance de concrétiser l’ouverture du capital dans un délai rapide.

Reste le cas des actifs italiens et notamment la participation dans Telecom Italia qui recèle une moins-value latente de 1,5 milliards d’euros et celle dans Mediaset, également déficitaire. La visibilité sur ces actifs reste faible mais ils ne représentent que 10% de la capitalisation boursière de Vivendi et leur importance ne doit pas être surestimée. D’une manière générale, les activités de Vivendi offrent un profil assez récurrent qui a toute sa pertinence dans une conjoncture devenue plus incertaine. La concrétisation du rachat du groupe d’édition, Editis, pour 900 millions d’euros va conforter ce profil. Les fondamentaux solides (récurrence des revenus et absence de dette au bilan) ainsi que le projet d’ouverture du capital d’UMG constituent de bons soutiens.

Notre conseil : nous sommes positifs sur Vivendi avec un objectif de cours à 27 euros d’ici 18 mois. Code Isin : FR0000127771.