Le repli de l’action Robertet que nous anticipions début septembre a bien eu lieu puisque le cours évolue désormais en territoire négatif de 10% depuis le début de l’année pour revenir tester ses plus bas niveaux depuis quatre ans. La publication des comptes semestriels nous avait en effet rendu plus prudent même si le fabricant de produits aromatiques pour la parfumerie, les arômes et les matières premières a plutôt bien résisté en faisant progresser son chiffre d’affaires de 4,4% à données comparable alors que la base de comparaison était très élevée (+20% sur le premier semestre 2022). Les éléments de déception portaient d’une part sur la une légère érosion de la marge opérationnelle en repli de 0,3 point à 16,2% du chiffre d’affaires et d’autre part sur le repli de 11,4% du bénéfice à 39,9 millions d’euros, imputable essentiellement au financement d’une offre publique d’achat de la société sur ses propres actions à hauteur de 9,77% de son capital au prix de 885 euros par action. L’opération a permis à la famille Maubert de renforcer son contrôle sur la société (36,9% du capital et 62,4% des droits de vote) mais elle a été réalisée à un prix élevé. Surtout, elle a contraint Robertet à s’endetter puisque la trésorerie nette de 3 millions d’euros à fin juin 2022 a laissé place à une dette nette de 178 millions un an plus tard.

La parfumerie tire la croissance

La situation financière reste malgré tout acceptable puisque la dette reste contenue à 41% des fonds propres mais en période de remontée des taux d’intérêts, le recours à la dette est plutôt mal venu même si la génération de cash devrait permettre de retrouver une situation plus satisfaisante d’ici deux ou trois ans. D’ailleurs, cette évolution n’empêche pas Robertet de poursuivre ses acquisitions puisque le groupe a repris en février dernier a société espagnole Aroma Esencial, un spécialiste de la transformation de produits naturels comme le vétiver, le patchouli ou le cèdre pour une dizaine de millions d’euros. Compte tenu d’une situation encore difficile sur le segment des matières premières, (en baisse de 5,1% sur le premier semestre en raison d’un ralentissement des ingrédients bio et du déstockage opéré par les clients nord-américains, notamment en aromathérapie), alors que le segment de la parfumerie se porte toujours aussi bien (+11,2% au premier semestre), la direction a revu en légère baisse ses prévisions annuelles et table sur une croissance de 4% du chiffre d’affaires avec un niveau d’excédent brut d’exploitation proche de celui de 2022 soit 128,3 millions d’euros. Le bénéfice devrait logiquement s’inscrire en baisse compte tenu du poids plus élevé des frais financiers mais de façon modérée puisque le consensus table sur 75 millions d’euros, soit un multiple de 21 fois qui redevient plus raisonnable après la baisse du titre et compte tenu de la rentabilité élevée du modèle économique (marge nette de 10%). D’autant que le dossier comporte une petite dimension spéculative eu égard à la présence des groupes concurrent Firmenich et Givaudan dans le capital (21,7% et 4,6% du capital et 13,1% et 3,6% des droits de vote) même si la famille Maubert continue de prôner l’indépendance de la société.

Notre conseil : La baisse du cours nous amène à repasser à l’achat sur Robertet vers 750 euros pour viser 890 euros à un horizon de 18 mois. Code Isin : FR0000039091.