Le brillant parcours de l’action Scor, qui avait grimpé de plus de 20% depuis le début de l’année a été stoppé net par la publication de résultats décevants au titre du premier trimestre 2024. Si une baisse du résultat net était attendue, elle s’est révélée plus importante que prévu puisqu’elle atteint 36% (196 millions d’euros) quand le marché tablait sur un profit de 209 millions. Et la baisse du résultat aurait été plus significative si le taux d’imposition n’avait pas baissé (4% au lieu de 30%). En cause, un écart d’expérience négatif de 71 millions d’euros sur le segment santé vie lié à une sinistralité défavorable en mortalité aux Etats-Unis. Certains analystes ont été d’autant plus étonnés que des concurrents de Scor ont fait part d’une amélioration de la tendance sur la mortalité aux Etats-Unis pour la première fois depuis la pandémie. Heureusement, le segment dommages et responsabilité résiste mieux grâce à des conditions de marché très attractives et à une faible sinistralité liée aux catastrophes naturelles qui permet au ratio combiné (rapport entre les coûts et les primes encaissées) de se maintenir à un bon niveau de 87,1%. L’activité, en hausse de 3,8%, n’en a pas moins été freinée par la baisse des affaires renouvelées en 2023. Enfin Scor développe aussi une activité d’investissements qui profite de taux de réinvestissements élevés eu égard au niveau des taux d’intérêts.

Une décote boursière proche de 50% sur la valeur économique

Tout n’est pas sombre malgré tout dans les résultats de Scor puisque le groupe indique avoir réussi à maintenir la tendance tarifaire observée en janvier sur les contrats renouvelés en avril, ce qui se traduit par des hausses de tarifs de 3,2% permise par un marché favorable, où la demande en réassurance par rapport aux risques croissants est toujours plus importante. La croissance de l’activité en dommages et responsabilité devrait par ailleurs se normaliser au fur et à mesure que la part des primes souscrites en 2024 augmente dans le revenu d’assurance. Le consensus table dans ces conditions sur un repli limité du bénéfice annuel autour de 790 millions d’euros. Une prévision qui serait capitalisée raisonnablement autour de 7 fois sur la base des cours actuels, un niveau toujours très inférieur à ceux des concurrents Munich Re (10 fois) ou Hannover Re (12 fois). Il est possible que le dividende de 1,80 euro par action détaché ce 21 mai soit maintenu l’an prochain. Il procure un beau rendement de 6%. Le ratio de solvabilité ressorti à 215% au premier trimestre est certes légèrement inférieur aux attentes du consensus (217%) mais il autorise toujours une politique de distribution généreuse. La règle fixée à partir de cette année est que le dividende de base pour l’exercice en cours soit au moins égal au niveau du dividende de base de l’exercice précédent. Rappelons aussi que les objectifs du plan « Forward 2026 » visent à créer davantage de valeur pour les actionnaires avec un objectif de taux de croissance de la valeur économique du groupe (la somme des capitaux propres et de la marge de service contractuelle nette d’impôt) de 9% par an à données comparables tout en maintenant un ratio de solvabilité dans une plage optimale de 185% à 220%. Au 31 mars, la valeur économique progressait de 4,8% pour atteindre 54 euros par action. Il en résulte une décote de 47 % du cours de l’action qui parait excessive.  Notons enfin que le dossier comporte toujours une dimension spéculative depuis la disparition de l’ancien patron, Denis Kessler, qui rend une OPA possible.

Notre conseil : achetez Scor à 27 euros pour viser 35 euros à un horizon de 18 mois. Code Isin : FR0010411983.